永辉超市（601933）新股定价报告：以生鲜经营为突破口解决中国超市跨区域扩张难题。

　　独树一帜的生鲜超市领军企业：永辉超市采用差异化竞争策略，以生鲜农产品经营为特色，吸引客流，带动日 用百货和服装鞋帽销售。既有传统农贸市场生鲜产品品种齐全、价格实在的优势，又有现代超市舒适的购物环 境和一站式服务。永辉的经营模式已成为中国"农改超"推广的典范。

　　永辉选择生鲜为切入点是其跨区域成功的关键：永辉超市主营的生鲜类商品避开了区域分割的商品流通格局这 一制约中国超市业态扩张的最大难题。生鲜农产品在品牌、规模、分销渠道方面与日用消费品的重大差异使得 以生鲜产品为主要经营品类的超市企业在异地扩张难度上要远远小于日用消费品类的超市企业。

    "农改超"政策为生鲜超市创造黄金发展机遇：我国农产品通过超市渠道零售的比重有望从 30%提升 70%。生 鲜超市相对于农贸市场具备价格、购物环境、服务质量、食品安全等多方面的优势。我们认为类似于永辉超市 这样具有较强的生鲜采购能力的超市将赢得"农改超"的巨大成长空间。直采比例高的生鲜特色超市更具备差 异化竞争优势。

　　永辉经营生鲜业务的三大核心优势：一、将生鲜作为主打产品经营，形成规模优势。二、生鲜采购能力强，崇 尚买手文化。三、生鲜经营能力强，损耗率低。

　　合理价格区间为 25.6-28.5 元：公司未来的业绩驱动力主要来自门店的外延扩张、毛利率的提升两个方面。 2010-2012 年公司将可实现每股收益 0.39 元、0.57 元和 0.80 元，鉴于永辉超市生鲜经营跨区域连锁扩张的便 利性，以及永辉超市卓越的生鲜采购与经营能力，我们认为给予其 2011 年 45-50 倍 PE 是合理的，合理价格区 间为 25.6-28.5 元。